در آغاز سال ۲۰۲۶، بازنگری در نحوه واکنش بانک مرکزی اروپا (ECB) به تغییرات اقتصادی، تصویر دقیقتری از منطق سیاست پولی این نهاد ارائه میدهد. بررسیهای جدید نشان میدهد پس از پایان دوره طولانی نرخهای بهره نزدیک به صفر، نرخ بهره واقعی به متغیر کلیدی در تصمیمگیریهای ECB تبدیل شده است. بر اساس دادهها و مدل تحلیلی، نرخ بهره واقعی خنثی یا همان r* در محدوده منفی ۰٫۳ درصد برآورد میشود.
تابع واکنش بانک مرکزی اگرچه جایگزین تحلیل عمیق اقتصادی نیست، اما بهعنوان یک معیار مقایسهای منظم عمل میکند و کمک میکند تصمیمهای فعلی با رفتار گذشته سیاستگذاران سنجیده شود. این چارچوب مشخص میکند که آیا سیاست پولی در مقطع کنونی تهاجمی، محتاطانه یا همراستا با الگوی تاریخی ECB بوده است.
دلیل اصلی بازنگری در این مدل، تغییر رژیم سیاست پولی در سالهای اخیر است. از سال ۲۰۰۹ تا ۲۰۲۲، نرخهای بهره عملاً در کف قرار داشتند و ECB بیشتر نقش تعیینکننده «حداقل نرخ» را ایفا میکرد. اما از تابستان ۲۰۲۲ و با اوجگیری تورم، بانک مرکزی اروپا دوباره به استفاده فعال از نرخ بهره روی آورد. ترکیب این دو دوره متفاوت در یک مدل واحد، تصویر دقیقی از رفتار کنونی سیاست پولی ارائه نمیداد.
در تحلیل جدید، تمرکز تنها بر دورهای گذاشته شده که ECB بار دیگر نرخ بهره را بهعنوان ابزار اصلی سیاست پولی به کار گرفته است. نتایج نشان میدهد تغییرات نرخ بهره بیش از هر عامل دیگری به تورم هسته و سطح نرخ بهره واقعی وابسته است. به بیان ساده، زمانی که نرخ بهره واقعی بیش از حد پایین باشد، ECB نرخها را افزایش میدهد و زمانی که این نرخ بیش از حد بالا باشد، به کاهش آن تمایل پیدا میکند.
بر اساس میانگین نرخ بهره واقعی از ژوئن ۲۰۲۵ تاکنون و همچنین برآورد مدل، نرخ خنثی واقعی در محدوده منفی ۰٫۳ درصد قرار دارد؛ هر چند دامنه عدم قطعیت همچنان بالاست. این موضوع نشان میدهد تا زمانی که نرخ بهره واقعی به این سطح نزدیک باشد، سیاست پولی ECB احتمالاً با احتیاط و گامهای محدود ادامه خواهد یافت و تصمیمهای بزرگ تنها در صورت تغییر جدی مسیر تورم یا بازنگری در برآورد نرخ خنثی اتخاذ میشود.
در مجموع، این چارچوب تحلیلی ساده اما کاربردی، ابزار مناسبی برای درک جهت و سرعت تصمیمهای آینده بانک مرکزی اروپا فراهم میکند؛ بهویژه در دورهای که بازارها نسبت به سیاست پولی حساستر از همیشه هستند.
