افزایش ۰.۲۵ درصدی نرخ بهره توسط بانک مرکزی ژاپن (BOJ) برخلاف انتظارات رایج بازار، نهتنها باعث تقویت ین نشد، بلکه به تضعیف آن انجامید و همزمان بازده اوراق ۱۰ ساله دولت ژاپن به بالاترین سطح چند دهه اخیر رسید. این واکنش غیرمعمول بازار، بهروشنی نشان داد که روایت «عادیسازی سیاست پولی» در ژاپن بیش از حد خوشبینانه بوده و با واقعیتهای اقتصادی این کشور همخوانی ندارد.
در اقتصادهای با بانک مرکزی معتبر، افزایش نرخ بهره معمولاً به تقویت ارز و کاهش بازده اوراق بلندمدت منجر میشود؛ چرا که بازارها به مهار تورم و حفظ ارزش واقعی داراییها اعتماد میکنند. اما آنچه در ژاپن رخ داد دقیقاً عکس این الگو بود. افزایش بازده اوراق و افت ارزش ین نشان میدهد بازارها نه به کنترل تورم، بلکه به محدودیتهای عمیق سیاستگذاری پولی در ژاپن واکنش نشان دادهاند؛ محدودیتهایی که ریشه در بدهی بسیار بالای دولت دارد.
اقتصاد ژاپن عملاً وارد مرحلهای شده که در آن «سلطه مالی» بر سیاست پولی حاکم است. با نسبت بدهی دولتی در محدوده ۲۵۰ درصد تولید ناخالص داخلی، بانک مرکزی امکان افزایش معنادار نرخهای واقعی را ندارد، زیرا هر جهش جدی در نرخ بهره میتواند بازار اوراق قرضه را بیثبات کند. به همین دلیل، BOJ ناچار است ثبات بازار بدهی را در اولویت قرار دهد و اجازه دهد فشارها از مسیر تضعیف ارز تخلیه شود. در چنین ساختاری، ینِ ضعیف نه یک اتفاق ناخواسته، بلکه بخشی از راهحل است.
در همین چارچوب، برخلاف هشدارهای گسترده درباره «پایان معامله کری ین»، این استراتژی همچنان زنده و فعال باقی مانده است. آنچه معاملات کری را از بین میبرد، صرفاً افزایش نرخ بهره نیست، بلکه جهش نرخهای واقعی، افزایش شدید نوسان و بیثباتی در بازار تأمین مالی است؛ عواملی که فعلاً در ژاپن دیده نمیشوند. تا زمانی که نرخهای واقعی منفی باقی بمانند و بانک مرکزی به طور ضمنی متعهد به مهار نوسان بازار اوراق باشد، ین همچنان نقش ارز تأمین مالی را ایفا خواهد کرد.
در نهایت، پیام اصلی بازار روشن است: واکنش منفی ین به افزایش نرخ بهره، نه نشانه سردرگمی بازار، بلکه بازتاب دقیق محدودیتهای ساختاری اقتصاد ژاپن است. ژاپن نمیتواند همزمان هم از بازار اوراق محافظت کند و هم ارز قدرتمندی داشته باشد؛ و انتخاب سیاستگذار، فعلاً نجات بازار بدهی است، حتی اگر بهای آن، تضعیف مداوم ین باشد.